Проектный анализ и проектное финансирование

денежного потока и ставки дисконтирования при

оценке эффективности проекта. В зависимости от того,

на какой стадии жизненного цик-ла проекта, кем и с

какой целью проводится его оценка, осуществляется

выбор критерия оценки, вида денежного потока,

обоснование ставки дисконтирования.

Большинство оценщиков, не практикующих в

области

оценки

проектов,

игнорируют

международные

стан-дарты

управления

проектами, понятие и структуру жизненного цикла

проекта, не учитывают особенности каждой фазы,

стадии проекта при оценке и, возможно, поэтому не

видят тесной связи оценки бизнеса с оцен-кой

проектов. С другой стороны, аналитики инвестици-

онных проектов редко знают теорию оценки бизнеса

Глава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ. .

69

и место оценки инвестиционных проектов в оценке

биз-неса. Тем более важно издание новой редакции

Методи-ческих рекомендаций по оценке эффективности

инвести-ционных проектов, поскольку в проекте

третьей редакции предусматривался учет особенностей

оценки проектов на разных стадиях их осуществления.

3.2. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРОЕКТА

НА ПРЕДЫНВЕСТИЦИОННОЙ

СТАДИИ ЕГО ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА

Оценка проекта должна быть привязана к стадии

проекта. В отечественной практике для целей оценки

проекта ре-комендуется использовать следующее

деление на фазы (стадии): предынвестиционная

(включающая стадию организации финансирования);

инвестиционная, которая может быть составляющей

стадии реализации проекта; стадия завершения

(выхода из) проекта. На каждой из этих фаз (или

стадий) аналитик или оценщик располагает разным

объемом, полнотой и качеством исходной инфор-мации

для оценки эффективности проекта.

В отечественных и зарубежных методических реко-

мендациях используется единый критерий оценки

эффек-тивности проекта — положительная величина

показате-ля NPV.

Для предынвестиционной стадии проекта характер-

но отсутствие информации о компании — исполнителе

проекта и об источниках и структуре его

финансирования. Опыт работы с потенциальными

иностранными инвесто-рами и кредиторами проектов

показывает, что их интере-сует именно такая

постановка задачи оценки проекта, отражаемая в его

бизнес-плане. Показатель NPV, рассчи-тываемый на

предынвестиционнойстадии, отражает

70

ПРОЕКТНЫЙ АНАЛИЗ И ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ

потенциальныйэффектпроекта, и показывает, какая

новая стоимость может быть создана в результате

реали-зации

проекта

без

учета

источников

финансирования и организационно-экономического

механизма его реа-лизации . Соответственно, при

расчете NPV используется расчетный (прогнозный)

свободный денежный поток ( FCF) за жизненный цикл

проекта.

Точных

формул,

методов

расчета

ставки

дисконтиро-вания

при

оценке

NPV

на

предынвестиционной стадии нет, и для ее выбора и

обоснования можно воспользовать-ся рекомендациями,

изложенными в работах В.Н. Лив-шица и С.А. Смоляка,

в соответствии с которыми «ставка дисконта

участника

проекта

отражает

максимальную

доходность альтернативных и доступных для данного

участника направлений инвестирования его свободных

денежных средств. При этом под направлениями

инве-стирования

понимаются

тиражируемые

инвестици-онныеинструменты, т. е. проекты, в

которые можно вкладывать любую (в определенных

пределах) сумму денежных средств (примерами

направлений инвести-рования являются вложения на

депозит или покупка акций)».

Именно при обосновании ставки дисконтирования

необходимо четко определять заказчика оценки и цель

оценки, которые определяются (наряду с другими

факто-рами) фазой (стадией) проекта. При оценке

проекта на предынвестиционной стадии заказчик

(инициатор) проекта вынужден делать оценку проекта

как необходи-мый элемент бизнес-плана, без которого

ему не найти соинвесторов проекта и не приступить к

его реализации.

1

Под

организационно-экономическим

механизмом здесь понимается система

организации исполнения проекта (новая

компания или дей-ствующее предприятие

— исполнитель проекта во взаимодействии

с кредиторами, инвесторами и другими

провайдерами капитала).1

Глава 3. СВЯЗЬ ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ. .

71

На этой стадии при оценке проекта на практике прихо-

дится опираться на некие количественные индикаторы.

К числу таких индикаторов можно отнести среднеотрас-

левую (если проект узкоотраслевой) доходность

активов

на

предприятиях

отрасли,

доходность

вложений в акции, облигации, векселя предприятий

этой

отрасли

и

принять

в

качестве

ставки

дисконтирования

в

оцениваемом

про-екте

максимальное значение из рассмотренных инди-

каторов.

Для

проектов

межотраслевого,

народно-

хозяйственного значения соответствующий анализ

необходимо провести по действующим предприятиям

нескольких отраслей, по-нимая, что для национальных