Мировые финасовые кризисы. Мании, паники, крахи

Некоторые сторонники монетаризма имеют противоречивые представления о роли Центральных банков. Фридман и Шварц поддерживали идеи Бейджхота о недопущении финансового голода в периоды паники [75]. Они утверждали, что действия, предпринятые Федеральным резервным банком Нью-Йорка, заключавшиеся в покупке облигаций на $160 млн в октябре 1929 г., были «своевременными и эффективными», хотя и выражали сомнения в справедливости заявления Харрисона о том, что закупки на открытом рынке спасли фондовый рынок от закрытия [76]. Фридман возражай против дисконтирования в целом и полагаа, что крах фондовой биржи не являлся главным фактором возникновения ил и углубления депрессии [77]. В представлении ультра-монетаристов операции на публичном рынке способствовали возобновлению кредитной инфляции 1920-х гг. [78]. Но большинство сторонников монетаризма полагают, что пока денежная масса стабильно растет, в наличии последней кредиторской инстанции нет никакой необходимости. Так или иначе, но объемы операций, осуществленных последней кредиторской инстанцией на публичном рынке, были удручающе малы в период с середины октября до конца ноября 1929 г. Они давали нью-йоркской банковской системе возможность выкупить онкольные ссуды внешних банков, но за счет сокращения объема кредита, доступного для покупки акций, сырьевых товаров и недвижимого имущества, что привело к падению цен на эти активы и углублению депрессии [79].

Действия Федерального резервного управления, осуществленные под руководством Алана Гринспена после «черного понедельника» октября 1987 г., были безупречны по своей своевременности, равно как и помощь, оказанная американскому финансовому рынку для устранения последствий краха Long-Term Capital Management в сентябре 1998 г.

Правильный выбор времени представляет собой особую проблему. Когда экономический бум начинает развиваться в бурном темпе, следует принять меры к его замедлению, без побуждения рыночной публики к панике. После того как начинается обвал, необходимо выждать время, достаточно долгое для того, чтобы слабые компании потерпели крах, но не настолько, чтобы допустить распространение кризиса на кредитоспособные компании, которые нуждаются в ликвидности ֊ «отсрочка смерти сильных пловцов», как выразился Клэпхем. В своей речи в рамках дебатов по поводу о компенсациях потерь 4 декабря 1857 г. Дизраэли процитировал слова главы неназванного «одного из крупнейших дисконтных домов на Ломбардной улице», который сказал, что «он узнал по секрету, что в случае возникновения критической ситуации последует вмешательство со стороны правительства, соответственно, до наступления этого момента он должен оставить попытки спастись самостоятельно и лишь подавать признаки того, что его бизнес еще жив» [81]. Здесь можно поднять вопрос об утечке информации к приближенным лицам, однако из этой цитаты следует вывод и о том, насколько велико значение «тайминга» — правильного выбора времени для совершения необходимых действии. В данном случае очень трудно определить, что хуже — слишком рано и слишком много или слишком мало и слишком поздно.

В 1857 г. американское Казначейство кинулось спасать рынок слишком рано и в результате лишь усугубило последствия. В 1873 г. помощь, напротив, опоздала, поскольку в начале года не было предпринято вообще никаких мер [82]. Шпруг говорит о «злосчастной медлительности Расчетной палаты», подразумевая долгое отсутствие адекватной реакции властей на кризис 1907 г., когда бедствию было позволено спокойно развиваться в течение рекордного со времен Гражданской войны срока [83].

Понятно, что потребность во вмешательстве последней кредиторской инстанции возникает после периода спекулятивного бума, когда ограничительные меры уже вряд ли смогут замедлить стремительное расширения рынка без того, чтобы спровоцировать его обвал. Но при этом последняя кредиторская инстанция (Центральный банк) сталкивается с проблемой правильного определения объема необходимой помощи и момента начала ее оказания. В большей степени эта проблема проявляется при использовании такого инструмента, как проведение операций на публичном рынке, нежели при использовании учетной системы. Для последнего случая Бейджхот определил правильное количество помощи следующим образом: все, что рынок сможет принять на условиях внесения имущественного залога и уплаты установленных процентных ставок. С открытыми рыночными операциями все не так просто, но принцип Бейджхота — не морить рынок финансовым голодом — остается справедливым и в этом случае. Учитывая сопровождающее кризис снижение объемов предложения на кредитном рынке, «переборщить» в данном случае более безопасно, чем «недоборщить», поскольку излишки предложения позже можно будет устранить.

Тайминг — это искусство. Этим сказано все и ничего.

19

Международный I JL кредитор последней инстанции