The Corporation and the Twentieth Century

Каменем регулирования ценных бумаг в рамках Нового курса стал Закон о холдинговых компаниях коммунального хозяйства 1935 года, который фактически положил конец пирамидальной холдинговой компании в коммунальном секторе и способствовал общему упадку этой организационной формы в США. 220 В коммунальном хозяйстве, где финансирование и передача технологий были препятствиями для роста в начале века, появились холдинговые компании, обычно с несколькими слоями собственности, для укрепления и консолидации местных коммунальных предприятий, часто в разнообразной географической схеме. Ярким примером такой холдинговой структуры стала империя Сэмюэля Инсулла из Чикаго. Ранний соратник Томаса Эдисона, Инсулл покинул General Electric вскоре после слияния с Thomson-Houston, чтобы стать главой Chicago Edison, тогда одной из многих небольших генерирующих компаний в городе. 221 Неустанно стремясь к технологическим инновациям, он превратил компанию в крупнейшего поставщика в Чикаго. Следуя той же схеме, что и AT&T в телефонии, Инсулл помог внедрить практику регулирования тарифов на коммунальные услуги местными властями, а затем и властями штатов, и стал пионером финансирования коммунальных предприятий путем широкой продажи акций населению, включая потребителей и сотрудников. 222 Как остаточные претенденты, эти миноритарные инвесторы выиграли от бычьего рынка 1920-х годов, но они почувствовали на себе основную тяжесть спада после 1929 года. 223 К началу депрессии империя Инсулла состояла из холдинговых компаний нескольких уровней, а в 1928-1929 годах он добавил еще два уровня, пытаясь отбиться от попыток поглощения. Чтобы поддержать структуру на падающем рынке, он лихорадочно перемещал ресурсы между холдинговыми компаниями и пытался брать кредиты в чикагских банках, но в итоге оказался должен нью-йоркским банкам и не смог расплатиться. В июне 1932 года Инсулл сложил с себя все полномочия и директорские полномочия и отплыл в Европу, оставив своего незадачливого сына перед слушаниями по делу Пекоры в феврале 1933 года. 224 Некогда герой мелких инвесторов и потребителей электроэнергии, чье лицо украшало обложку журнала Time в ноябре 1929 года, теперь был дьяволом в бегах.

Как мы уже видели, холдинговая компания, и особенно многоуровневая, долгое время была bête noire прогрессивной мысли об организации промышленности, особенно для последователей Брандейса. Падение Инсулла совпало с президентской гонкой 1932 года, и Франклин Рузвельт не упустил возможности извлечь из этого выгоду. 21 сентября он рассказывал аудитории в Портленде, штат Орегон, о "чудовище Инсулла". 225 В своем обращении к Клубу Содружества два дня спустя он знаменито осудил "волка-одиночку, неэтичного конкурента, безрассудного промоутера, Измаила или Инсулла, чья рука направлена против руки каждого человека". ФТК начала расследование деятельности коммунальных пирамид еще в 1928 году, а в 1935 году Комиссия выпустила 80-томный отчет, в котором, признавая важную роль холдинговых компаний в развитии местного потенциала, обвинила их в том, что они вводят в заблуждение регулирующие органы и уводят ресурсы от миноритарных акционеров. Современные данные свидетельствуют о том, что пирамидальные структуры в коммунальных компаниях в этот период приносили акционерам дополнительную выгоду - пирамиды стоили больше, чем сумма их частей, - и что отток ресурсов от акционеров сдерживался репутационными и другими механизмами. 226 Но после краха пирамиды стали очевидной мишенью для разгневанных инвесторов и избирателей.

Как только Закон о биржевых операциях с ценными бумагами был готов, команда разработчиков Рузвельта занялась холдинговыми компаниями. Законопроект, представленный на рассмотрение Конгресса в феврале 1935 года, содержал положение, которое стали называть "смертным приговором": SEC должна была реорганизовать все межштатные холдинговые компании в географически сконцентрированные операционные компании и обеспечить, чтобы каждая из реорганизованных компаний "перестала быть холдинговой компанией". 227 И снова промышленность ответила масштабной лоббистской кампанией. Но на этот раз следственный комитет во главе с сенатором Хьюго Блэком (еще одним будущим судьей Верховного суда) обнаружил, что многие телеграммы, полученные Конгрессом, на самом деле были фальшивкой, сфабрикованной тем, что мы сегодня называем пропагандистской фермой. 228 Палата представителей все же отклонила первоначальную драконовскую форму смертного приговора, но оставшаяся версия была достаточно сильной, давая SEC право требовать, чтобы все операционные компании в холдинговой компании были способны к физическому соединению и запрещая все пирамиды выше одного уровня. По мнению Уильяма Лейхтенбурга, Закон о холдинговых компаниях коммунальных предприятий 1935 года "ознаменовал собой самый важный триумф брандейзианской точки зрения за последние два десятилетия". 229 Рузвельт считал его своей величайшей законодательной победой. 230